責(zé)編·作者：唐亮華

 

　　2020年4月，受益于全球各主要經(jīng)濟(jì)體放水刺激，大宗商品價(jià)格呈現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)。在經(jīng)歷了長(zhǎng)期熊市出清的背景下，疊加供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，南華金屬指數(shù)在2019年突破3200點(diǎn)高位，這也是2007年以及2010年牛市所達(dá)到的高點(diǎn)位。2020年，受新冠肺炎疫情影響，南華金屬指數(shù)出現(xiàn)一波回調(diào)，指數(shù)從3300下滑至3000附近。4月份之后，中國(guó)率先控制疫情，復(fù)工復(fù)產(chǎn)全面展開，房地產(chǎn)行業(yè)最先復(fù)蘇，從國(guó)內(nèi)端拉動(dòng)金屬消費(fèi)。由于國(guó)外疫情蔓延，商品生產(chǎn)端受到極大影響，大量商品需要從中國(guó)進(jìn)口，從國(guó)外端進(jìn)一步拉動(dòng)了金屬消費(fèi)。供應(yīng)端上，中國(guó)金屬原材料都非常依賴進(jìn)口，供應(yīng)端不時(shí)出現(xiàn)的干擾也推動(dòng)價(jià)格的上揚(yáng)。宏觀層面，貨幣政策史無(wú)前例放松。供應(yīng)端、消費(fèi)端和宏觀面形成共振效應(yīng)。

 

　　經(jīng)濟(jì)體PMI出現(xiàn)分化

 

　　制造業(yè)景氣指數(shù)PMI是觀測(cè)宏觀運(yùn)行情況非常好的一個(gè)指標(biāo)，PMI處于50之上，數(shù)據(jù)連月走高，一般預(yù)示著宏觀經(jīng)濟(jì)向好，大宗商品價(jià)格容易走強(qiáng)；反之，大宗商品價(jià)格容易走弱。

 

　　中國(guó)財(cái)新PMI在2020年11月份錄得54.9的高位，截至2021年2月份，已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月下滑。從官方PMI的分項(xiàng)指標(biāo)來(lái)看，連續(xù)下滑的指標(biāo)包括新訂單和新出口訂單。相比之下，歐元區(qū)和美國(guó)PMI則是持續(xù)走高，2月份同時(shí)創(chuàng)出新高。如果3月份中國(guó)PMI繼續(xù)走弱，同時(shí)歐美PMI未能創(chuàng)新高，則南華商品指數(shù)可能出現(xiàn)拐頭跡象，可能預(yù)示著大宗商品頂部的形成。

 

　　貨幣政策面臨收縮

 

　　美國(guó)新總統(tǒng)拜登上任，通過(guò)高達(dá)1.9萬(wàn)億美元的救助方案，美國(guó)選擇了繼續(xù)放水。相比之下，中國(guó)央行表現(xiàn)出了明顯的克制，貨幣政策已經(jīng)出現(xiàn)收縮跡象。M2同比在2020年11月份反彈至10.7%，之后連續(xù)2個(gè)月下滑，2021年1月份降至9.4%，2021年2月份由于中國(guó)春節(jié)因素，同比增長(zhǎng)至10.1%。實(shí)際上，如果細(xì)看央行操作，收縮流動(dòng)性的跡象還是很明顯。在春節(jié)之前，上海銀行間同業(yè)拆放利率(SHIBOR)出現(xiàn)大幅上揚(yáng)，隔夜SHIBOR從1月初的0.624一路上揚(yáng)，在1月29日直接飆升至3.282高位，市場(chǎng)出現(xiàn)流動(dòng)性短缺，央行并未采取任何措施。只是在臨近春節(jié)前的一周，央行才再次進(jìn)行操作，釋放流動(dòng)性，隔夜SHIBOR回落至1.5附近的正常水平。

 

　　如果說(shuō)大宗商品價(jià)格是船，則貨幣流動(dòng)性則是水，水漲才能船高，流動(dòng)性寬松，大宗商品價(jià)格上漲，反之，則下跌。南華工業(yè)品指數(shù)與M2-M1同比有較強(qiáng)的反向關(guān)系，而且，剪刀差同比往往領(lǐng)先于大宗商品走勢(shì)。從2月份數(shù)據(jù)來(lái)看，兩者出現(xiàn)明顯的反向，在南華工業(yè)品指數(shù)創(chuàng)新高的背景下，剪刀差同比則是走強(qiáng)的，這與2010年兩者的走勢(shì)非常類似，當(dāng)時(shí)在剪刀差走高的背景下，南華工業(yè)品還上沖一波，直至最后拐頭下跌。

 

　　而從M2同比來(lái)看，去年3月份由于疫情影響，M2同比從之前的9以下直接調(diào)升至11以上，貨幣政策寬松是從去年3月份開始?，F(xiàn)在正好是2021年3月份，考慮到去年基數(shù)已經(jīng)放大的效果，則今年M2同比顯然會(huì)出現(xiàn)下降，商品價(jià)格承壓。

 

　　房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下滑

 

　　有色金屬和黑色金屬，這兩個(gè)板塊的品種與中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)發(fā)展密切相關(guān)，而房地產(chǎn)屬于資金密集型行業(yè)，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額與南華金屬指數(shù)走勢(shì)有非常密切的協(xié)同關(guān)系。今年2月份，由于去年基數(shù)較低，房地產(chǎn)開發(fā)投資額度累計(jì)同比達(dá)到38%的高位。從歷史上看，這一高位在2010年6月份出現(xiàn)過(guò)，之后一路走低，南華金屬指數(shù)也伴隨著其下跌。去年3月份，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額就增加了1萬(wàn)多億元，回歸正常水平。要保證3月份兩者同比達(dá)到38%，則需要增加超過(guò)1.7萬(wàn)億元，這已經(jīng)超過(guò)了去年年底趕工時(shí)期的額度，基本不可能完成，房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額同比拐頭向下已成定局。

 

　　出口高位難以持續(xù)

 

　　得益于中國(guó)疫情率先控制，中國(guó)成為了全球商品供應(yīng)地，中國(guó)占全球出口份額不降反升并創(chuàng)出新高。今年2月，出口同比創(chuàng)出新高。對(duì)比來(lái)看，南華金屬指數(shù)與出口同比3M走勢(shì)有較強(qiáng)協(xié)同性，隨著出口同比3M的下滑，南華金屬指數(shù)往往走弱。3月份，由于2月份基數(shù)原因，出口同比仍會(huì)保持高位，但是，未來(lái)持續(xù)走弱已成必然。

 

　　金屬板塊當(dāng)前處于筑頂階段，同時(shí)，隨著疫苗注射的推進(jìn)，礦端受干擾的情況只會(huì)越來(lái)越少，因?yàn)榈V端擾動(dòng)推動(dòng)價(jià)格上漲的可能性也在下降。因此，金屬板塊當(dāng)前已經(jīng)處于超級(jí)牛市周期的筑頂階段，在4月份或者二季度，金屬板塊可能迎來(lái)拐點(diǎn)。

　　(作者單位：南華期貨研究所）