2021年11月30日，光伏巨頭隆基股份(SH：601012)下調(diào)多款硅片報(bào)價(jià)，最大降幅達(dá)9.75%。

12月2日，另一光伏巨頭中環(huán)股份(SZ：002129)也下調(diào)了產(chǎn)品報(bào)價(jià)，最大降幅達(dá)12.48%。調(diào)整后，隆基主打產(chǎn)品“M10 165μm厚度”報(bào)價(jià)6.2元，中環(huán)6.15元;“M6 165μm厚度”隆基報(bào)價(jià)5.32元，中環(huán)報(bào)價(jià)5元，每片便宜0.32元。

12月16日，隆基再度出手，各款產(chǎn)品降價(jià)幅度均在5%以上。

硅片巨頭之間的價(jià)格戰(zhàn)引發(fā)廣泛關(guān)注，被視為“2022年產(chǎn)能過剩”的前奏，隆基、中環(huán)、通威、晶澳、上機(jī)等個(gè)股全線下跌。

截至2022年1月20日收盤，隆基、中環(huán)股價(jià)較2021年高點(diǎn)回落幅度分別為22%%和27.5%。

定增中的世態(tài)炎涼

中環(huán)股份前身為1959年成立的“天津市電機(jī)工業(yè)局”，“牌子”換了好幾塊，直到2000年才改制為國(guó)有獨(dú)資“中環(huán)電子信息有限公司”，實(shí)控人為天津國(guó)資委。

2007年4月，中環(huán)股份在深交所上市。時(shí)年45歲的沈浩平晉升為總經(jīng)理，但沒有任何股份。上市后的中環(huán)股份，“老國(guó)企”色彩濃重，僅從員工構(gòu)成看——本科占比不足四分之一、40歲以上占比接近三分之一。

2011年，從金融危機(jī)“緩過來”不久的中環(huán)股份，試圖通過定增募集24億投入環(huán)歐公司(成立于2000年8月，主營(yíng)單晶硅及硅片生產(chǎn)、銷售)。從1月份提出預(yù)案到11月撤回，白忙一年。

2012年6月，提出定增募集19億預(yù)案，其中12.2億拿來償還銀行貸款，其余用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。結(jié)果只有兩家買單，其中一家是母公司“中環(huán)集團(tuán)”，另一家“渤海股權(quán)投資”隸屬于天津國(guó)資委。

2013年9月，中環(huán)拋出融資30億用于單晶硅及切片項(xiàng)目的預(yù)案。2014年9月資金到賬，興業(yè)證券、東海證券、中國(guó)人壽、華安基金、中信證券等機(jī)構(gòu)入局。中環(huán)第一次從天津國(guó)資體系外拿到寶貴的資金，說明資本市場(chǎng)對(duì)于這個(gè)誕生過首富的領(lǐng)域一直保持關(guān)注。

2015年2月，中環(huán)發(fā)布《非公開發(fā)行預(yù)案》，擬募集資金35億，用于5個(gè)光伏電站建設(shè)(總裝機(jī)容量240MW)。最終，中國(guó)人壽等9家新老股東認(rèn)購(gòu)3480萬股，募集凈額34.6億，11月資金到位。

2014年、2015年兩輪融資相對(duì)順利的背景是中環(huán)光伏業(yè)務(wù)規(guī)模超過隆基——2013年中環(huán)光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收27億、隆基22.8億;2014年中環(huán)光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收38億、隆基36.7億。

2015年隆基營(yíng)收超過中環(huán)光伏業(yè)務(wù)并迅速拉開距離。

2018年，隆基營(yíng)收相當(dāng)于中環(huán)光伏業(yè)務(wù)收入的213%，2020年這個(gè)比例擴(kuò)大到314%。

光伏業(yè)務(wù)“掉隊(duì)”之后，資本市場(chǎng)參與中環(huán)再融資的熱情逐步冷卻。

2016年6月，中環(huán)打算發(fā)行股票購(gòu)買江蘇宜興“國(guó)電光伏有限公司”90%股權(quán)并募集配套資金。2018年8月才“搞定”，募集資金額3.8億。

2019年1月，中環(huán)又發(fā)布定增募集50億的預(yù)案，用于8-12英寸半導(dǎo)體壓片生產(chǎn)線。6個(gè)月后(即同年7月)，證監(jiān)會(huì)審核通過了中環(huán)股份定增申請(qǐng)。

2019年隆基營(yíng)收329億、中環(huán)光伏業(yè)務(wù)營(yíng)收154億。年初就已看出中環(huán)頹勢(shì)的投資者一點(diǎn)“不給面子”。2019年末，唯一有效報(bào)價(jià)的投資者放棄認(rèn)購(gòu)，定增宣告失敗。

中環(huán)股份在半導(dǎo)體、光伏兩大領(lǐng)域擁有一流技術(shù)儲(chǔ)備，亟需巨額資金加速規(guī)模擴(kuò)張，否則將會(huì)錯(cuò)過風(fēng)口。天津國(guó)資做出“艱難決定”——混改。

2020年6月，兩大國(guó)資股東將中環(huán)集團(tuán)100%股權(quán)放到天津產(chǎn)權(quán)交易中心，最終被TCL集團(tuán)競(jìng)得(注：中環(huán)集團(tuán)系中環(huán)股份實(shí)控人，持有27.55%股權(quán))。

2020年7月6日，中環(huán)股份定增再次獲得證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)。7月22日，來自20家投資機(jī)構(gòu)的50億資金到賬。

2021年中環(huán)啟動(dòng)新一輪融資，境遇有了天壤之別。4月公布融資預(yù)案，擬定向募集90億投資寧夏中環(huán)50GW(G12)單晶硅項(xiàng)目;5個(gè)月后(即同年9月)，定增申請(qǐng)獲證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn);隨后39家機(jī)構(gòu)提交了申購(gòu)報(bào)價(jià)文件，包括10家基金管理公司(華夏基金報(bào)出49.04元的“全場(chǎng)最高價(jià)”、國(guó)泰群安報(bào)價(jià)48.88元、中信里昂出價(jià)48.33元、UBS AG最高出價(jià)達(dá)47.3元、高盛報(bào)價(jià)47.04元)。

最終90億額度被出價(jià)排在前23位的機(jī)構(gòu)瓜分(發(fā)行價(jià)為45.27元)，易方達(dá)(最高出價(jià)42.32元)、南方基金(最高出價(jià)43.88元)沒有“擠上車”。

歧路亡羊

中環(huán)遭遇的“世態(tài)炎涼”與其光伏業(yè)務(wù)的沉浮息息相關(guān)。

混改是中環(huán)重獲資本市場(chǎng)青睞的重要契機(jī)，“改制紅利”的邏輯得到廣泛認(rèn)可。但不應(yīng)夸大國(guó)有體制對(duì)中環(huán)的“束縛”，中環(huán)光伏業(yè)務(wù)被隆基超越有另外兩方面的原因。

一是隆基“單吊”光伏、中環(huán)“雙輪驅(qū)動(dòng)”。

深耕60余年的半導(dǎo)體業(yè)務(wù)是中環(huán)的立身之本。

從最早的2英寸晶圓到1986年出現(xiàn)4英寸，再到1992年的6英寸、1997年的8英寸。到2005年，12英寸(300mm)占比20%，2020年達(dá)到70%一線。在18英寸晶圓取得突破性進(jìn)展之前，12英寸仍是技術(shù)“制高點(diǎn)”。

晶圓尺寸大，不僅能成倍提高芯片產(chǎn)出數(shù)量(8英寸88塊、12英寸232塊)，更重要的是“邊緣芯片”占比減少使成品率提高。目前6英寸晶圓只能用于低端產(chǎn)品。

中環(huán)已量產(chǎn)12英寸晶圓，是國(guó)內(nèi)主要芯片生產(chǎn)商的供應(yīng)商。

“十三五”期間(2016~2020年)，中環(huán)的主攻方向是8-12英寸集成電路拋光片。2016年銷量近2億平方英寸，同比增長(zhǎng)39.4%;2018年銷量3.7億平方英寸，同比增長(zhǎng)50.3%;2020年銷量達(dá)6.3億，同比增長(zhǎng)38.7%。

“十三五”期間，中環(huán)半導(dǎo)體硅片銷量年均復(fù)合增速為35.5%。

半導(dǎo)體級(jí)單晶硅純度要求比光伏單晶硅高3~6個(gè)數(shù)量級(jí)，中環(huán)深耕半導(dǎo)體材料數(shù)十載，光伏行業(yè)的友商別想在技術(shù)層面“叫板”。

二是中環(huán)選擇的“最佳”尺寸更大，產(chǎn)業(yè)化進(jìn)程比小尺寸產(chǎn)品慢半拍。

與半導(dǎo)體晶圓一樣，大尺寸也是光伏硅片發(fā)展趨勢(shì)。在技術(shù)、成本、良品率共同制約下，每個(gè)時(shí)期、每個(gè)“段位”的光伏硅片企業(yè)都有自己的“最佳尺寸”。1997年半導(dǎo)體巨頭也只能拿出8英寸晶圓，光伏能用到6英寸就不錯(cuò)了。

2015年，中環(huán)、隆基聯(lián)手推出M2尺寸硅片(那時(shí)是盟友)。隨后幾年M2成為主流，中環(huán)、隆基兩家市占率合計(jì)達(dá)80%(M2為邊長(zhǎng)156.75mm的準(zhǔn)方形，硅片面積2.44萬平方毫米)。

2017年，中環(huán)、隆基光伏硅片產(chǎn)能均在15GW一線。

2018年，中環(huán)、隆基光伏硅片產(chǎn)能分別為25GW、28GW，但中環(huán)通過管理優(yōu)化，實(shí)際產(chǎn)能達(dá)到30GW。

2019年隆基單獨(dú)推出M6尺寸(邊長(zhǎng)為166mm、面積2.74萬平方毫米)，比M2大12.2%。隆基投入巨資購(gòu)入166硅片的生產(chǎn)設(shè)備，年末產(chǎn)能達(dá)42GW、一舉超越中環(huán)(33GW)。

2020年，隆基光伏硅片出貨58GW、年末產(chǎn)能達(dá)85GW;中環(huán)年末產(chǎn)能55GW，掉隊(duì)的主要原因是對(duì)“光伏硅片最佳尺寸”的認(rèn)識(shí)不同。

比光伏純度要求高幾個(gè)數(shù)量級(jí)的半導(dǎo)體硅片已經(jīng)量產(chǎn)，中環(huán)發(fā)揮技術(shù)優(yōu)勢(shì)推出邊長(zhǎng)為210mm的G12硅片，面積達(dá)4.4萬平方毫米，比M6硅片大60.6%。#典型的降維打擊#

隆基挖掘166產(chǎn)能的潛力，將推出邊長(zhǎng)182mm的M10硅片，并聯(lián)合晶科、阿特斯等下游伙伴組建“182聯(lián)盟”，企圖延緩硅片大尺寸化進(jìn)程。

“182聯(lián)盟”下“重注”布局的產(chǎn)能，折舊期5~10年。2020年，隆基折舊近16億。升級(jí)166設(shè)備生產(chǎn)182產(chǎn)品，已是超水平發(fā)揮，打死也搞不出210。

大規(guī)模更換設(shè)備不現(xiàn)實(shí)，隆基發(fā)自內(nèi)心地喊出“統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)、減少資源浪費(fèi)、促進(jìn)光伏行業(yè)高效、規(guī)范、健康發(fā)展”。

新舊能源交替是“數(shù)百年未有之大變局”，歧路亡羊的節(jié)點(diǎn)很多，比如機(jī)動(dòng)車是一步到位上純電、還是先推廣插電混動(dòng)(不受充電設(shè)施推廣進(jìn)程的制約)，“三元鋰電池”與“磷酸鐵鋰電池”哪個(gè)應(yīng)拿到補(bǔ)貼，化學(xué)儲(chǔ)能與抽水蓄能誰是解決新能源發(fā)電量波動(dòng)的主力，氫燃料電池是不是新能源車最佳動(dòng)力(鋰電池肯定不是)……

隆基如果真有“老大”的心胸，應(yīng)圍繞新舊產(chǎn)能平穩(wěn)過渡，與業(yè)內(nèi)各方充分協(xié)商，而不是“割裂”這個(gè)行業(yè)。現(xiàn)在言之鑿鑿地宣稱“182”最佳，私地里布局“210”，三五年后新產(chǎn)能就位，再改口說“210更佳”，到那時(shí)，里子面子都輸光。

當(dāng)價(jià)格戰(zhàn)發(fā)生在新興產(chǎn)業(yè)

2020年7月，虎嗅《中國(guó)光伏：復(fù)活的軍團(tuán)》一文認(rèn)為，“兩頭在外”已成過去，掌握從多晶硅、硅片、電池片到組件整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈的中國(guó)光伏軍團(tuán)無懼補(bǔ)貼“退坡”，將“成為與高鐵、5G一樣在國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)中有顯著領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)的新興產(chǎn)業(yè)”。

經(jīng)歷幾番曲折，中國(guó)光伏行業(yè)已經(jīng)掌握了從多晶硅、硅片、電池片到組件的整個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈，從“兩頭在外”變成“三七開”——全球產(chǎn)業(yè)鏈三成產(chǎn)能在外，中國(guó)光伏行業(yè)七成產(chǎn)品外銷?？此戚^高對(duì)外依存度是健康的，反映出中國(guó)光伏產(chǎn)業(yè)在全球新能源領(lǐng)域應(yīng)有的地位。

對(duì)新興產(chǎn)業(yè)來講，價(jià)格戰(zhàn)、內(nèi)卷都是必由之路。

流水線在美國(guó)問世前，轎車售價(jià)高達(dá)5000美元，是財(cái)富的象征。福特T型車上市后，售價(jià)低至360美元，市場(chǎng)占有率暴漲至48%。競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們沒有“躺平”，而是瘋狂“內(nèi)卷”。1924年通用汽車推出帶液壓剎車、四門、自動(dòng)檔、六缸等產(chǎn)品，仍是四缸、雙門、手動(dòng)檔的福特被搶走風(fēng)頭。

汽車是當(dāng)年的新興產(chǎn)業(yè)，沒有價(jià)格戰(zhàn)汽車不可能成為大眾交通工具，沒有內(nèi)卷就沒有今天高度成熟的燃油車。

光伏是當(dāng)代的新興產(chǎn)業(yè)。據(jù)IRENA統(tǒng)計(jì)，2010~2020年間光伏發(fā)電成本累計(jì)下降85%，最低中標(biāo)價(jià)1美分/度。正因?yàn)槿绱?，光伏平價(jià)上網(wǎng)才成為可能。

晶硅、硅片、電池片、組件四個(gè)環(huán)節(jié)猶如“多人綁腿跑”，步調(diào)不可能完全一致，跑慢拖后腿、跑快的被拖后腿。

2019年多晶硅產(chǎn)量34.2萬噸，約占全球產(chǎn)量的60%。當(dāng)年國(guó)際巨頭30美元/公斤的成本，令中國(guó)企業(yè)可望而不可及，如今中國(guó)頭部企業(yè)成本已低至40元/公斤。例如，截至2020年末，通威多晶硅成本36.3元/公斤，產(chǎn)能達(dá)到8萬噸(在建產(chǎn)能15萬噸)。

由于多晶硅環(huán)節(jié)的內(nèi)卷擠出成本高的玩家，而下游需求旺盛，2021年前三季度多晶硅價(jià)格暴漲，9月末達(dá)到21萬元/噸。

多晶硅價(jià)格上漲經(jīng)中環(huán)、隆基依次傳導(dǎo)到硅片、電池、組件環(huán)節(jié)，超過最終用戶的承受限度。2021年Q4，光伏裝機(jī)量大幅下降，最終僅完成年初目標(biāo)80%。光伏行業(yè)的2021年，可以概括為一句話：“擁硅為王”的本質(zhì)是多晶硅拖全行業(yè)后腿。

2021年Q4，下游需求驟降，多晶硅料價(jià)格回落，隆基、中環(huán)相繼調(diào)降硅片價(jià)格。

鑒于盈虧平衡點(diǎn)為6.5萬元/噸，當(dāng)前多晶硅20萬元/噸的出貨價(jià)格有很大下降空間。隨著2022年新增產(chǎn)能陸續(xù)釋放(2021年中國(guó)在建項(xiàng)目總產(chǎn)量約330萬噸，對(duì)應(yīng)1100GW硅片)，多晶硅價(jià)格大概率回落，但旺盛的需求不會(huì)導(dǎo)致全行業(yè)虧損。

2021年4月19日，國(guó)家能源局提出“風(fēng)電、光伏發(fā)總裝機(jī)容量達(dá)到1200GW以上，發(fā)電量占比到2025年達(dá)16.5%左右”(比2020年高6.8個(gè)百分點(diǎn))。這意味著未來五年，風(fēng)電、光伏發(fā)電量占比每年遞增1.7個(gè)百分點(diǎn)。

2021年沒有完成的指標(biāo)將疊加到2022年，預(yù)計(jì)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)需求為80GW，海外為140~160GW。

硅料、硅片、電池價(jià)格下降創(chuàng)造了有利條件：2022年H1，約有16萬噸硅料產(chǎn)能將陸續(xù)釋放。2022全年新能增產(chǎn)有可能達(dá)到60萬噸，其中具有成本優(yōu)勢(shì)的顆粒晶尤其值得期待。

2022年底硅片(包括拉晶、切片)產(chǎn)能可能達(dá)到500GW，遠(yuǎn)超全球需求(預(yù)計(jì)2022年全球終端需求240GW，對(duì)應(yīng)硅片需求310GW)。但硅片環(huán)節(jié)是硅料價(jià)格的傳導(dǎo)者，進(jìn)貨價(jià)高出貨價(jià)也高、進(jìn)貨價(jià)低出貨價(jià)也低，反正“憑手藝賺加工費(fèi)”。#關(guān)于中環(huán)的“手藝”沒有必要贅述#

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