據(jù)今年1月的一份《2010年~2012年太陽(yáng)能光伏行業(yè)股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)排行榜》的數(shù)據(jù)，有10家A股光伏上市公司都進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押，其中七家上市企業(yè)的大量股權(quán)都被質(zhì)押給了信托公司。據(jù)媒體報(bào)道，上述十家公司中仍有多家公司在近期提高了總股本的質(zhì)押比例。

股權(quán)質(zhì)押貸款是指借款人以其持有的股份有限公司或有限責(zé)任公司的股份作為質(zhì)押擔(dān)保，銀行據(jù)此提供貸款的融資業(yè)務(wù)。作為一種制度創(chuàng)新，股權(quán)質(zhì)押將中小企業(yè)中靜態(tài)股權(quán)盤活為可用的流動(dòng)資金，為中小企業(yè)貸款提供了一種新的融資渠道。近年來(lái)，國(guó)家及地方法律法規(guī)的逐步完善及市場(chǎng)主體的積極參與，使得股權(quán)質(zhì)押融資成為中小企業(yè)融資的一種理想選擇，并迅速發(fā)展起來(lái)。但是這種做法的背后，潛伏著巨大風(fēng)險(xiǎn)。

股權(quán)質(zhì)押風(fēng)頭勁

據(jù)海潤(rùn)光伏公司的年報(bào)顯示，約有總計(jì)5.63億股股權(quán)作為對(duì)外質(zhì)押的股權(quán)，占總股本的54.3%，這比今年1月統(tǒng)計(jì)的信托質(zhì)押比例49%要升高;中利科技的控股股東王柏興將自己持有公司股份的96.44%全部質(zhì)押出去，該比例占該公司總股本的52.64%，比上述排行榜統(tǒng)計(jì)的42.31%提高了10個(gè)百分點(diǎn)。

這些被質(zhì)押的股權(quán)，有的是大股東一個(gè)人或好幾位股東拿出的，有的則是上市公司的控股公司所放出，大部分目的都是為了獲得融資。上市公司股東們大量質(zhì)押股權(quán)，并選擇了信托公司，也屬無(wú)奈之舉。一位光伏上市公司的財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人告訴記者，相比銀行，信托公司的資金成本更高。銀行給予的利率一般在6%以上，再加上一些其他費(fèi)用，資金成本多數(shù)在8%上下;而找信托公司，資金成本為一年10%甚至更高。另外，如果上市公司股東以抵押股權(quán)的方式來(lái)獲得信托資金，還面臨著隨股價(jià)下跌、上市公司股東不斷增加股權(quán)質(zhì)押數(shù)的窘境。

前述那位光伏企業(yè)財(cái)務(wù)負(fù)責(zé)人說(shuō)，即便如此，由于現(xiàn)在多家中資銀行大范圍收緊對(duì)光伏企業(yè)的貸款額度，而且其他融資渠道(如上市公司增發(fā))也并不容易，使用信托公司的集合理財(cái)計(jì)劃來(lái)"借錢"，已成了光伏上市企業(yè)的基本共識(shí)。

光伏企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資并不乏埋單者。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2012年4月18日，在股權(quán)質(zhì)押比例排名前10的光伏A股公司中，有一半的股權(quán)質(zhì)押數(shù)占其總股本的40%以上，融資目的集中。其中，向日葵以57%的股權(quán)質(zhì)押率高居榜首;中利科技、海潤(rùn)光伏緊隨其后，這一比例分別為52.64%、48.43%。

以向日葵為例，2010年8月，公司登陸創(chuàng)業(yè)板同時(shí)業(yè)績(jī)"綻放"，當(dāng)年盈利高達(dá)2.51億元;3年后的2012年，虧損3.3億元。2013年1月22日，公司公告稱實(shí)際控制人吳建龍將解凍的500萬(wàn)限售股質(zhì)押給華夏銀行后，其辦理質(zhì)押的股份總數(shù)已達(dá)20848萬(wàn)股，占吳建龍直接持股數(shù)的99.9531%。

值得一提的是，在光伏企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押潮中，中融國(guó)際信托、山東省國(guó)際信托、四川信托成為常客。據(jù)上海信托公司風(fēng)控部經(jīng)理稱，"公司前兩年也做過(guò)光伏企業(yè)的單子，那是央企，以應(yīng)收賬款做抵押。目前公司不會(huì)主動(dòng)拓展這個(gè)行業(yè)，但業(yè)內(nèi)有些信托公司確實(shí)比較激進(jìn)。"據(jù)其介紹，質(zhì)押雙方會(huì)在協(xié)議中詳細(xì)規(guī)定警戒線與平倉(cāng)線，并實(shí)時(shí)監(jiān)控股價(jià)。一旦股價(jià)下跌觸及警戒線，則質(zhì)押股權(quán)方就需要追加股票或保證金，否則信托公司有權(quán)強(qiáng)行處理質(zhì)押的股權(quán)。

他解釋，"在行業(yè)里不少人看來(lái)，上市公司股權(quán)質(zhì)押還是風(fēng)險(xiǎn)比較低的，大不了最后拋售。更重要的是，現(xiàn)在行業(yè)內(nèi)還沒(méi)有出現(xiàn)違約的公開(kāi)消息。誰(shuí)都不會(huì)認(rèn)為，自己會(huì)成為不幸的那一個(gè)。"但問(wèn)題是，目前上市公司進(jìn)行融資的信托公司不止一家，未來(lái)的談判變數(shù)相當(dāng)大。

風(fēng)險(xiǎn)危機(jī)潛存

光伏行業(yè)整體的不景氣，為信托機(jī)構(gòu)帶來(lái)了潛在風(fēng)險(xiǎn)。提高股權(quán)質(zhì)押比例的海潤(rùn)光伏稱，其2013年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收51.6億元，凈利潤(rùn)5.28億元，2012年該公司勉強(qiáng)獲得了207萬(wàn)元的凈利潤(rùn)。尚未公布2013年數(shù)字的中利科技則表示，該公司2012年的營(yíng)收將同比增加36%，凈利潤(rùn)同比增加近42%。

但是，前車之鑒是，截至去年年底，超日太陽(yáng)的兩大股東倪開(kāi)祿和倪娜，通過(guò)幾十次的股權(quán)質(zhì)押，將他們所持有的超日太陽(yáng)股權(quán)幾乎全數(shù)質(zhì)押出去。但去年上半年開(kāi)始，銀行切斷了這家公司的貸款，海外多個(gè)電站項(xiàng)目使用的資金量也較大且無(wú)法實(shí)現(xiàn)資金的回收，導(dǎo)致企業(yè)陷入困境，不得已停產(chǎn)。與之面臨類似困境的企業(yè)還有很多，因此信托計(jì)劃的贖回很可能難以實(shí)現(xiàn)。

更多的風(fēng)險(xiǎn)，則轉(zhuǎn)移到了下游的信托產(chǎn)品購(gòu)買者、上市公司小股東們身上。對(duì)他們而言，可寄托的希望就是2013年的公司利潤(rùn)能好一些，使得承諾的信托收益可以真正兌現(xiàn)。

由于股權(quán)資產(chǎn)的特殊性，較固定資產(chǎn)抵押和質(zhì)押、第三方擔(dān)保等方式，股權(quán)質(zhì)押融資風(fēng)險(xiǎn)易受企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況等因素的影響，主要包括股權(quán)價(jià)值下跌的風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)質(zhì)押的道德風(fēng)險(xiǎn)、股權(quán)處置風(fēng)險(xiǎn)以及現(xiàn)行法律不完善導(dǎo)致的法律風(fēng)險(xiǎn)。

股權(quán)價(jià)值波動(dòng)下的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)設(shè)質(zhì)如同股權(quán)轉(zhuǎn)讓，質(zhì)權(quán)人接受股權(quán)設(shè)質(zhì)就意味著從出質(zhì)人手里接過(guò)了股權(quán)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。而股權(quán)價(jià)格波動(dòng)的頻率和幅度都遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于傳統(tǒng)用于擔(dān)保的實(shí)物資產(chǎn)。無(wú)論是股權(quán)被質(zhì)押企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，還是其他的外部因素，其最終結(jié)果都轉(zhuǎn)嫁在股權(quán)的價(jià)格上。當(dāng)企業(yè)面臨經(jīng)營(yíng)困難出現(xiàn)資不抵債時(shí)，股權(quán)價(jià)格下跌，轉(zhuǎn)讓股權(quán)所得價(jià)款極有可能不足以清償債務(wù)。雖然法律規(guī)定質(zhì)物變價(jià)后的價(jià)款不足以清償債務(wù)的，不足部分仍由債務(wù)人繼續(xù)清償。但是，由于中小企業(yè)的現(xiàn)實(shí)狀況，貸款人繼續(xù)追討的成本和收益往往不成正比。

出質(zhì)人信用缺失下的道德風(fēng)險(xiǎn)。所謂股權(quán)質(zhì)押的道德風(fēng)險(xiǎn)，是指股權(quán)質(zhì)押可能導(dǎo)致公司股東"二次圈錢"，甚至出現(xiàn)掏空公司的現(xiàn)象。由于股權(quán)的價(jià)值依賴于公司的價(jià)值，股權(quán)價(jià)值的保值需要質(zhì)權(quán)人對(duì)公司進(jìn)行持續(xù)評(píng)估，而未上市公司治理機(jī)制相對(duì)不完善，信息披露不透明，同時(shí)作為第三方股權(quán)公司不是合同主體，質(zhì)權(quán)人難以對(duì)其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、資產(chǎn)處置和財(cái)務(wù)狀況進(jìn)行持續(xù)跟蹤了解和控制，容易導(dǎo)致企業(yè)通過(guò)關(guān)聯(lián)交易，掏空股權(quán)公司資產(chǎn)，懸空銀行債權(quán)。

法律制度不完善導(dǎo)致的法律風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)行的股權(quán)質(zhì)押制度因存在諸多缺陷而給質(zhì)權(quán)人帶來(lái)如下風(fēng)險(xiǎn)：一是優(yōu)先受償權(quán)的特殊性隱含的風(fēng)險(xiǎn)。股權(quán)質(zhì)押制度規(guī)定的優(yōu)先受償權(quán)與一般擔(dān)保物權(quán)的優(yōu)先受償權(quán)不同，具有特殊性。當(dāng)出質(zhì)公司破產(chǎn)時(shí)，股權(quán)質(zhì)權(quán)人對(duì)出質(zhì)股權(quán)不享有對(duì)擔(dān)保物的別除權(quán)，因?yàn)楣酒飘a(chǎn)時(shí)其股權(quán)的價(jià)值接近于零，股權(quán)中所包含的利潤(rùn)分配請(qǐng)求權(quán)和公司事務(wù)的參與權(quán)已無(wú)價(jià)值，實(shí)現(xiàn)質(zhì)權(quán)幾無(wú)可能。二是涉外股權(quán)瑕疵設(shè)質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)《外商投資企業(yè)法》規(guī)定，允許外商投資企業(yè)的投資者在企業(yè)成立后按照合同約定或法律規(guī)定或核準(zhǔn)的期限繳付出資，實(shí)行的是注冊(cè)資本授權(quán)制，即股權(quán)的取得并不是以已經(jīng)實(shí)際繳付的出資為前提，外商投資企業(yè)的股東可能以其未繳付出資部分的股權(quán)設(shè)定質(zhì)權(quán)，給質(zhì)權(quán)人帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。

股權(quán)交易市場(chǎng)不完善下的處置風(fēng)險(xiǎn)。在股權(quán)質(zhì)押融資中，如果企業(yè)無(wú)法正常歸還融資款項(xiàng)，處置出質(zhì)股權(quán)的所得將成為債權(quán)人不受損失的保障。目前，雖然各地區(qū)設(shè)置的產(chǎn)權(quán)交易所可以進(jìn)行非上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓，但其受制于《關(guān)于清理整頓場(chǎng)外非法股票交易方案的通知》(國(guó)辦發(fā)[1998]10號(hào)文)中對(duì)于非上市公司的股權(quán)交易"不得拆細(xì)、不得連續(xù)、不得標(biāo)準(zhǔn)化"的相關(guān)規(guī)定，一直無(wú)法形成統(tǒng)一的非上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)。由于產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的不完善，絕大部分非上市公司股權(quán)定價(jià)機(jī)制難以形成，股權(quán)難以自由轉(zhuǎn)讓，質(zhì)權(quán)人和出質(zhì)人難以對(duì)股權(quán)價(jià)值進(jìn)行合理的評(píng)估。價(jià)值評(píng)估過(guò)低，會(huì)導(dǎo)致出質(zhì)人無(wú)法獲得更多的融資;價(jià)值評(píng)估過(guò)高，出質(zhì)人質(zhì)權(quán)將難以得到有效保障，這在一定程度上也限制了中小企業(yè)股權(quán)質(zhì)押融資的規(guī)模。

防范股權(quán)質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)

加強(qiáng)對(duì)質(zhì)押權(quán)的審查。在辦理股權(quán)質(zhì)押貸款時(shí)，一方面應(yīng)對(duì)借款光伏企業(yè)及被質(zhì)押股權(quán)所在公司狀況進(jìn)行嚴(yán)格審查。充分分析光伏企業(yè)的管理水平、財(cái)務(wù)狀況、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力、發(fā)展前景和產(chǎn)權(quán)是否明晰等，對(duì)融資目的和投資項(xiàng)目進(jìn)行科學(xué)論證，預(yù)測(cè)借款人未來(lái)償債能力和股權(quán)質(zhì)押的實(shí)力，通過(guò)有效審查，鑒別出有實(shí)力的企業(yè)和有價(jià)值的股權(quán)。另一方面審查是否違反股權(quán)轉(zhuǎn)讓的限制性規(guī)定。如借款人為公司股東時(shí)，股權(quán)設(shè)質(zhì)是否經(jīng)全體股東過(guò)半數(shù)同意;如借款人為公司發(fā)起人之一，應(yīng)審查其股份設(shè)質(zhì)時(shí)公司成立是否已屆滿三年。

加強(qiáng)對(duì)出質(zhì)公司的監(jiān)督。對(duì)于股權(quán)質(zhì)押貸款來(lái)說(shuō)，僅僅是監(jiān)督和限制貸款光伏企業(yè)的清償能力來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)是不夠的。要保證出質(zhì)股權(quán)的保值和增值，防范股權(quán)出質(zhì)的道德風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)股權(quán)被質(zhì)押光伏企業(yè)的經(jīng)營(yíng)行為進(jìn)行適當(dāng)監(jiān)督和限制是必要的還需要股權(quán)出質(zhì)時(shí)的金融機(jī)構(gòu)、出質(zhì)人以及被出質(zhì)股權(quán)的企業(yè)共同協(xié)商簽訂相關(guān)的合同，完善合同文本，實(shí)現(xiàn)對(duì)中小光伏企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理的持續(xù)性監(jiān)督，提高銀行放貸積極性和主動(dòng)性，進(jìn)一步解決中小光伏企業(yè)融資難的問(wèn)題。

完善相關(guān)配套制度。針對(duì)股權(quán)質(zhì)押缺乏審批與登記統(tǒng)一監(jiān)督管理的這一現(xiàn)象，建議國(guó)家相關(guān)職能部門做出規(guī)定，申請(qǐng)股權(quán)質(zhì)押須經(jīng)原光伏公司審批部門審批，并由公司注冊(cè)所在地工商管理部門全權(quán)行使股權(quán)質(zhì)押的登記和監(jiān)督管理職能。銀行業(yè)監(jiān)管部門應(yīng)研究制定股權(quán)質(zhì)押融資的風(fēng)險(xiǎn)指引，規(guī)范商業(yè)銀行的股權(quán)質(zhì)押貸款業(yè)務(wù)，引導(dǎo)其科學(xué)發(fā)展。在質(zhì)押權(quán)實(shí)現(xiàn)方面，商業(yè)銀行在行使金融股權(quán)的質(zhì)押權(quán)時(shí)，對(duì)參與拍賣或者變賣的組織和個(gè)人，監(jiān)管部門應(yīng)先作股東資格審查，以確保金融機(jī)構(gòu)股東結(jié)構(gòu)的合理性，保障質(zhì)權(quán)得以順利實(shí)現(xiàn)。

完善非上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓體系。完善的非上市光伏企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓機(jī)制有利于促進(jìn)股權(quán)質(zhì)押融資業(yè)務(wù)的開(kāi)展。雖然目前各地已經(jīng)設(shè)置的產(chǎn)權(quán)交易場(chǎng)所可以進(jìn)行有關(guān)股權(quán)轉(zhuǎn)讓的交易，但仍難以滿足股權(quán)轉(zhuǎn)讓的需求。建議國(guó)家有關(guān)部門盡快出臺(tái)扶持企業(yè)股權(quán)轉(zhuǎn)讓二級(jí)市場(chǎng)的政策，構(gòu)建和完善市場(chǎng)體系，增加企業(yè)股權(quán)的流動(dòng)性和變現(xiàn)渠道;允許各地設(shè)立和完善產(chǎn)權(quán)(股權(quán))市場(chǎng)和拍賣行，明確企業(yè)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓流動(dòng)程序，在公司審批和登記管理部門的統(tǒng)一監(jiān)管下推動(dòng)企業(yè)股權(quán)的正常轉(zhuǎn)讓與流動(dòng)。若借款人不能如期償還銀行貸款，質(zhì)權(quán)銀行可將質(zhì)押股權(quán)通過(guò)上述交易機(jī)構(gòu)進(jìn)行正常的轉(zhuǎn)讓變現(xiàn)，為銀行順利拓展股權(quán)質(zhì)押貸款這一信貸新業(yè)務(wù)創(chuàng)造良好的外部環(huán)境。

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